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投资要点：

行业：需求旺盛，硅料降价下利润分配改善。国内：我国光伏新增装机量已经连续9年占比超过25%，是全球最大的光伏市场。2022年光伏新增装机达到87.41GW左右，增速59.48%。2023Q1光伏新增装机量33.66GW，同比增长154.81%。出口：2022年我国共出口154.50GW的光伏组件，相较去年高增长。2023Q1组件出口50.90GW，同增36.83%，环增52.85%。其中，3月出口21.20GW，环增43.24%，较1-2月大幅上升。产业链：目前终端博弈仍在持续，受上游扩产释放影响，硅料价格近期加速滑落，硅片同步降价，预计下游享受增利。目前以四大硅料龙头为口径测算，2023年Q1硅料净利润214.13亿元，硅料利润分配占比由2022年H1的最高值57.06%，下降至49.45%，下降7.61pct。

整体行业及板块分析：1）营收及净利润：光伏设备板块量利齐升，高基数下维持增长。下游Q1增速普升，逆变器营收实现高增速，电池片盈利高增速维持。硅料产能逐步释放下，经营状况发生较大变化，虽然收入及盈利仍占据前列，但是增速由2022年排名前列转为末位；电池片技术迭代下依旧处于盈利修复阶段，前期基数变高下营收增速放缓，但盈利依旧处于行业内最高增速水平；逆变器订单放量下受益，2023Q1板块营收同比增速最高。

2）毛利率及净利率：光伏设备板块2022Q4盈利承压，2023Q1板块盈利能力显著回升。2022年拥硅为王，下游盈利能力承压。2023Q1各板块盈利能力上升，石英坩埚短缺下硅片盈利能力提升。环比毛利率上，除电池片外，其余各板块均有微升，下游修复明显。归母净利率环比增速上，受2022Q4波动影响，各环节反弹明显。辅材、逆变器、组件在去年Q4承压下修复明显。受石英坩埚短缺影响，硅片板块盈利能力提升明显。

3）现金流：光伏设备板块整体经营性现金流宽裕，2023Q1同比回升。各板块现金流整体向好，辅材端承压明显。硅料、组件现金流较大，逆变器现金流由负转正。从经营性现金流净额/营业收入来看，整体板块间分化缩小。2022年除硅料现金流比率大幅上升外，其他板块现金流比率分化减弱。硅片现金流压力增大，电池片、组件比值上升，辅材端经营性比值2022年由正转负。

4）存货：光伏设备板块整体存货随营收上升，周转水平向好。硅料存货自2022Q3明显增长，受产能释放及下游博弈观望影响，库存周转率大幅下降。电池片全年供应偏紧，是唯一库存较2021年末减少环节，2022年在各板块中存货周转率最高。组件大规模生产下库存较高，年底抢装潮下Q4库存明显减少，存货周转率由2022年Q3最低点平稳回升。

5）研发支出：行业研发支出增长，随营收同步扩张。2022年行业整体研发支出达到450.50亿元，同比73.52%；行业整体研发支出/营业收入达到4.70%，同比略降0.28pct。从研发投入总额来看，组件由于技术迭代及差异化需求，研发支出最高。从研发投入总额/营业收入来看，设备研发投入比率最高。其余板块比率均下降。

6）资本开支：扩产不断，行业维持高投资强度。2022年行业整体资本开支达到1074.77亿元，同增49.41%。从资本支出看，组件、硅料资本开支高于其他板块，其中组件最高，达到400.11亿元。电池片同比增幅最多，达到265.49%。从资本密集度来看，硅料资本投入较营业收入比重最高，达到13.69%，电池片最低为8.52%。

风险提示：（1）全球宏观经济波动；（2）行业内部竞争风险；（3）国际贸易及新能源政策风险；（4）产业链博弈风险。

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